《全国中小企业股份转让系统挂牌公司股票终止挂牌实施细则（征求意见稿）》的解读意见

为了明确挂牌公司股票终止挂牌的情形和程序，建立常态化、市场化的退出机制，保护投资者合法权益，股转系统根据《非上市公众公司监督管理办法》《全国中小企业股份转让系统业务规则（试行）》等有关规定，于2016年10月23日发布了《挂牌公司终止挂牌实施细则》（以下简称《征求意见稿》）。笔者对文件的出台举双手欢迎和支持，新三板终于有了能上能下的市场化进出机制，这有利于挂牌公司公司治理的完善，保证挂牌公司的质量，吸引更多的投资者进入这个市场。

一、《征求意见稿》的反馈意见

1.鉴于股转系统监管资源不足，笔者建议对于主动摘牌和强制摘牌应该有所区别，比如说主动摘牌企业，只要没有做过融资和交易，没有损害投资者的利益，可以不追究挂牌企业或中介机构的责任。建议股转系统对《征求意见稿》第二十六条作出相应的修改。

2.为了鼓励挂牌企业主动终止摘牌，减少股转系统强制摘牌耗费的大量监管资源，建议股转系统将《征求意见稿》第二十八条修改为：“主动终止挂牌的公司自其股票终止挂牌生效之日起满三年后，可以再次申请挂牌。”也就是说，强制摘牌的企业，以后永远不能重新申请挂牌（包括控股股东和实际控制人控制的其他公司），并要求券商等中介机构承担连带责任，比如停止挂牌业务资格，对控股股东或实际控制人、董监高以及中介机构相关人员给予永久市场禁入。

二、《征求意见稿》传达的一些信息

1.股转系统现在出台这个制度并不是没有办法的办法，而是新三板发展过程的必由之路。股转系统曾经在2016年5月初发布了《全国股转系统自律监管措施和纪律处分实施办法》，笔者后文专设一节——分层时代的监管思路，对这个实施办法进行了一些解读，股转系统的纪律处分的严厉程度与证监会的行政处罚类似，所以本《征求意见稿》提出的“挂牌公司最近三十六个月内累计受到全国股转公司三次纪律处分”应该强制终止挂牌，笔者认为一点都不严格。而且《全国股转系统自律监管措施和纪律处分实施办法》是终止挂牌实施细则的前置政策，可见股转系统的政策出台是循序渐进，是有前后逻辑顺序关系的，并不像一些人说的那样没有章法。

2.《征求意见稿》提出：“中国证监会核准其公开发行股票并在证券交易所上市，或证券交易所同意其股票上市，挂牌公司应当向全国股转公司申请终止其股票挂牌”。这里传达的信息就是，未来新三板与主板之间必将是互联互通的，也就是说新三板企业可以转板到主板，有两种途径：一种是IPO，另一种就是介绍上市。目前IPO的通道是完全打开的，但真正的介绍上市，一定是建立在新三板市场完全搞好的基础上的，短期难以实现。

3.《征求意见稿》提出：“挂牌公司因新设合并或者吸收合并，不再具有独立主体资格并被注销，挂牌公司应当向全国股转公司申请终止其股票挂牌”。这是一种新的提法，主要源于目前大量的上市公司与新三板企业之间的并购，导致不少挂牌公司申请终止挂牌。可以预见，未来新三板企业之间、新三板与上市公司的并购重组行为必将如火如荼。

4.《征求意见稿》提出：“如果挂牌企业“持续经营能力存疑”，全国股转公司可按规定终止其股票挂牌”。这也是一个新提法，给予中介机构较大的权力，可以预见未来会有大量挂牌企业会因为这个原因被终止挂牌。

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